7月社融走弱，低于市場預(yù)期：2022年7月新增人民幣貸款0.68萬億，低于市場預(yù)期的萬億水平，也顯著低于去年同期的1.08萬億；新增社融0.76萬億，僅為市場預(yù)期的一半左右；社融增速與M2增速背離，社融增速小幅回落至10.7%， M2同比上升至12%。

　　從結(jié)構(gòu)來看，信貸結(jié)構(gòu)再度惡化，企業(yè)、居民中長期同比多增均-1000億以上，中長期貸款余額增速再度大幅向下至10.13%，創(chuàng)年內(nèi)新低。在地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)事件蔓延、疫情反復(fù)沖擊的影響下，居民中長期與短期貸款均顯著回落，成為新增貸款的主要拖累；企業(yè)中長期貸款在疫情過程中積壓的累積需求在上個月快速釋放之后，7月大幅回落也屬于正常。

　　社融增速與M2增速的背離源自于財(cái)政存款與金融同業(yè)存款的增長。隨著6月大規(guī)模留抵退稅逐步結(jié)束以及銀行間利率持續(xù)低位，財(cái)政存款與金融同業(yè)存款推升M2增速的走高。

　　展望后市，如果沒有增量工具落地，年內(nèi)社融增速可能會小幅回落，銀行間流動性極度寬松的情況也不會持續(xù)。一方面，7月信貸除了居民中長期和企業(yè)中長期貸款走弱以外，政府融資的貢獻(xiàn)也在下滑。7月政府債融資3998億元，同比多增2178億元，比上月有明顯的回落，主要源于6月大部分地方專項(xiàng)債已經(jīng)發(fā)行完畢，后續(xù)如果沒有下發(fā)明年專項(xiàng)債額度等增量工具落地的話，預(yù)計(jì)社融增速可能會繼續(xù)回落，但7月政治局提到的“利用好專項(xiàng)債務(wù)限額”——專項(xiàng)債剩余額度可能在一定程度上可以平滑回落斜率。

　　另一方面，盡管地產(chǎn)鏈持續(xù)低迷的情況下，后續(xù)還有可能繼續(xù)下調(diào)5年期LPR，但從近期央行進(jìn)行小規(guī)模逆回購?fù)斗藕统掷m(xù)強(qiáng)調(diào)穩(wěn)定物價(jià)等動作來看，當(dāng)前銀行間利率極低的位置可能難以維持，但在地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)沒有緩釋前，央行很難主動收緊流動性，因此更多是邊際層面的變化，流動性環(huán)境預(yù)計(jì)從寬松轉(zhuǎn)向相對寬松的狀態(tài)。

　　社融雖然低于預(yù)期，但對于市場的沖擊預(yù)計(jì)有限。盡管社融大幅低于市場預(yù)期，但從市場表現(xiàn)來看，上證指數(shù)和萬得全A7月至今分別下跌3.58%和1.57%，在一定程度上已經(jīng)反映了部分社融表現(xiàn)不佳的預(yù)期。因此，后續(xù)市場風(fēng)險(xiǎn)偏好可能會再度受到一定的沖擊，但幅度和空間可能有限。

　　而從短期來看，當(dāng)前3月下旬可能是指數(shù)比較合理的平臺，在中長期貸款增速回升至3月之前、新的驅(qū)動力產(chǎn)生之前，指數(shù)仍然會在當(dāng)前位置保持區(qū)間震蕩。隨著指數(shù)回到3月下旬疫情前的位置，指數(shù)層面對于經(jīng)濟(jì)的環(huán)比改善修復(fù)的較為充分，接下來在代表經(jīng)濟(jì)實(shí)際需求的中長期貸款增速回升前，指數(shù)預(yù)計(jì)將保持震蕩行情。實(shí)際上，從近期的政策表態(tài)來看，大規(guī)模的政策刺激可能性也不大。近期國務(wù)院表態(tài)，“不會為了過高的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)而出臺超大規(guī)模刺激措施、超發(fā)貨幣、預(yù)支未來”，政治局會議對于經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的要求也很大程度上淡化，這些都表明在美國真的開始進(jìn)入到衰退前，政策層面可能會比較克制，對應(yīng)中長期貸款增速難以回升，市場短期內(nèi)大概率擺脫不了震蕩行情。

　　中期層面，核心在于代表實(shí)際經(jīng)濟(jì)需求的中長期貸款增速何時復(fù)蘇，至少還需要一個季度以上，屆時市場可能再度獲得向上的貝塔。行業(yè)層面，可以考慮沿著以下主線去布局：一是疫情前就景氣度不錯的新能源車、光伏、風(fēng)電、軍工等，但擁擠度較高的板塊可能需要等擁擠度回落之后再度布局；二是疫情后困境反轉(zhuǎn)確定性相對較強(qiáng)的醫(yī)藥、消費(fèi)等；三是半導(dǎo)體及科創(chuàng)50為主的自主可控。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：本文不構(gòu)成投資建議，基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。